国泰海通：白酒股价或先于需求侧出现拐点 产业重塑凸显“类债资产”属性

　　证券发布研报称，政策变量加速白酒行业出清，当下产业加速向业绩底迈进，预计最早在2026上半年有望达到业绩底，结合批价等高频信号，白酒股价有望先于需求侧出现趋势级拐点；同时，产业逻辑在颠覆中重塑，份额逻辑将逐步取代量价逻辑，长周期下，把握白酒的“类债资产” 属性。

　　国泰海通证券主要观点如下：

　　中周期：把握产业“三大底”，拐点将至。该行认为白酒在中期维度内的核心矛盾仍在于需求侧，产业调整的本质是渠道底、业绩底和库存底这“三大底”围绕需求侧的先后展开，从顺序看，渠道底>业绩底>库存底；对投资而言，白酒板块作为顺周期成长股，只有经历业绩底后方迎来趋势性配置机会，站在当下，政策变量将显著收窄产业调整时间，从节奏看，当下已处于渠道利润底，并向业绩底加速迈进，预计最早在2026上半年有望达到业绩底，结合批价等高频信号，白酒股价有望先于需求侧出现趋势级拐点。

　　变革阶段的视角：慢变量加速，把握白酒商品属性变化。该行认为国内的经济结构及人口特征等变量决定了白酒这一商品在经历持续的价格出清和品牌分化后，其高端消费属性将持续弱化，快消属性持续增强，在此维度下，白酒企业的成长逻辑将由量价逻辑演变为份额逻辑，具备份额逻辑的企业将展现持续的竞争优势。

　　从中周期到长周期：从“周期成长”到“类债资产”，白酒投资逻辑重塑。长期视角下，伴随白酒商品属性变化，份额逻辑取代量价逻辑，大多数白酒个股成长性都将弱化，白酒或将不再是顺周期成长股，其中少数个股凭借其竞争优势内化为“类债资产”，稳定的ROE对白酒定价将愈发重要。该行认为，板块需要相当长的时间完成这种定价切换，代价是行业必须重构稳定的增长预期及稳定的分红和回购预期。

　　风险因素：食品安全、产业政策调整等。

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